事件:公司近日發(fā)布2015年業(yè)績快報(bào),報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.76億元,同比增15.69%,實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.83億元,同比減少24.01%,EPS為0.47元。

　　業(yè)績符合預(yù)期,短期承壓較重。公司是國內(nèi)工程膠粘劑龍頭企業(yè),產(chǎn)品主要應(yīng)用于汽車制造及維修、電子電器、風(fēng)力發(fā)電設(shè)備制造、太陽能電池板制造、高鐵軌道及車箱組裝等領(lǐng)域,隨著定向增發(fā)募投的“年產(chǎn)一萬噸有機(jī)硅建筑膠及年產(chǎn)一萬噸聚氨酯膠粘劑建設(shè)項(xiàng)目”于2015年四季度投產(chǎn)后,預(yù)計(jì)一年左右時(shí)間達(dá)產(chǎn)。目前公司擁有各類粘膠劑產(chǎn)能合計(jì)約3.8萬噸。受新項(xiàng)目投產(chǎn)計(jì)提折舊、新產(chǎn)品銷售費(fèi)用增加以及常州光伏背膜生產(chǎn)線搬遷等影響,導(dǎo)致公司2015年凈利潤同比減少0.26億元。

　　定增發(fā)行完成,產(chǎn)能得到提升。公司在2015年9月10日完成了定向增發(fā),共募集3.95億元用于建設(shè)“年產(chǎn)一萬噸有機(jī)硅建筑膠及年產(chǎn)一萬噸聚氨酯膠粘劑建設(shè)項(xiàng)目”及補(bǔ)充運(yùn)營資金。公司有機(jī)硅建筑用膠主要應(yīng)用于高層建筑玻璃幕墻,已經(jīng)通過中國建筑裝飾協(xié)會(huì)認(rèn)證并列為推薦產(chǎn)品,未來將主要為高層建筑施工方大量供貨,可充分釋放產(chǎn)能。年產(chǎn)一萬噸聚氨酯膠粘劑主要應(yīng)用于環(huán)保型無溶劑軟包裝及水處理膜,公司產(chǎn)品無溶劑揮發(fā)且處于國內(nèi)行業(yè)領(lǐng)先地位,國家對(duì)于大氣治理政策出臺(tái)將推動(dòng)軟包裝企業(yè)使用環(huán)保型膠粘劑,公司此類產(chǎn)品將持續(xù)受益并充分釋放產(chǎn)能。

　　逐步進(jìn)軍汽車整車用膠黏劑領(lǐng)域。公司膠粘劑在汽車維修用膠市場中份額約30%,正逐步打開汽車整車用膠市場:宇通客車已經(jīng)實(shí)現(xiàn)供貨,2015全年有望實(shí)現(xiàn)收入約兩千萬元;實(shí)現(xiàn)對(duì)眾泰汽車、海南海馬汽車首批供貨,成為吉利汽車風(fēng)擋玻璃膠的合格供應(yīng)商,成功切入華泰汽車、力帆汽車等品牌的供應(yīng)鏈體系。同時(shí),東風(fēng)日產(chǎn)聚氨酯玻璃膠完成全項(xiàng)測試,并在東風(fēng)日產(chǎn)大連工廠裝車進(jìn)行12萬公里的路試;啟動(dòng)聚氨酯玻璃膠在標(biāo)致雪鐵龍的國產(chǎn)化認(rèn)可工作流程。由于當(dāng)前汽車整車用膠領(lǐng)域基本被漢高、西卡等國外巨頭所壟斷,因此國內(nèi)整車制造企業(yè)在生產(chǎn)成本壓力下,進(jìn)口替代需求及市場空間十分巨大,同時(shí),國內(nèi)市場來看,行業(yè)集中度較低,未來存在通過產(chǎn)業(yè)并購提升行業(yè)集中度趨勢,根據(jù)中國膠粘劑工業(yè)協(xié)會(huì)的規(guī)劃,未來膠粘劑企業(yè)規(guī)模和產(chǎn)業(yè)集中度將不斷提高,在“十二五”末行業(yè)集中度達(dá)到60%以上,自主品牌銷售收入占銷售額的60%以上。公司已經(jīng)與軟銀回天共同出資設(shè)立寧波軟銀回天創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙),未來將有助于膠黏劑行業(yè)的整合及行業(yè)集中度的提升。太陽能背膜銷量回暖,氟膜投產(chǎn)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。公司在常州擁有三條背膜生產(chǎn)線,具備900萬平方米的太陽能電池背膜產(chǎn)能,經(jīng)過技術(shù)改造后可達(dá)1,200萬平方米,覆蓋國內(nèi)光伏組件前八大客戶。隨著歐美“雙反”結(jié)束及國家新能源的政策導(dǎo)向陸續(xù)出臺(tái),國內(nèi)光伏行業(yè)持續(xù)回暖,按照1MW光伏組件需要約0.75萬平方米背膜計(jì)算,2015年我國光伏背膜需求量就達(dá)到約1.13億平方米。全球范圍來看,生產(chǎn)太陽能電池的廠家比較多,但能生產(chǎn)太陽能背膜材料的公司相對(duì)較少,主要有奧地利Isovotla、美國3M、日本東洋鋁業(yè)、德國KREMPEL集團(tuán)等,國內(nèi)以公司、保定樂凱、江蘇匯通和蘇州賽伍等為代表的公司復(fù)合產(chǎn)品開始供貨,進(jìn)口替代的空間依然較大。我國復(fù)膠型太陽能背膜中的氟膜(占背膜成本的25%)完全依賴進(jìn)口,公司通過自身研發(fā)掌握了氟膜量產(chǎn)技術(shù),2015年上半年300萬平方米的氟膜生產(chǎn)線進(jìn)行試車,未來有望實(shí)現(xiàn)自給自足,在降低成本的同時(shí),將對(duì)進(jìn)口背膜產(chǎn)品進(jìn)行替代。

　　布局線上線下平臺(tái),進(jìn)軍汽車后市場。公司2015年投資5,000萬成立上海回天汽車服務(wù)有限公司,從事汽車后服務(wù)線上線下一體業(yè)務(wù),同時(shí)新公司收購了義烏德福汽車維修有限公司100%股權(quán),該公司的“飛馬星”車管家APP在義烏當(dāng)?shù)亻_展車主上門洗車、維修保養(yǎng)、購買車險(xiǎn)等一系列汽車后市場服務(wù)。公司通過該線上模式意與車主建立緊密聯(lián)系,掌握客戶入口,然后通過保險(xiǎn)分成、金融服務(wù)、配件銷售分成和線下維修分成等途徑實(shí)現(xiàn)商業(yè)盈利。同時(shí),汽車維修用膠是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢領(lǐng)域,市占率超過30%,公司推出了養(yǎng)護(hù)品、潤滑油等非膠汽車用品,公司線上線下密切配合,全面進(jìn)軍汽車后市場。

　　收購光伏發(fā)電站,延伸下游產(chǎn)業(yè)鏈。公司2015年11月3日發(fā)布公告,全資子公司上海回天擬以10,005萬元收購英利能源持有的有泗陽榮盛電力工程有限公司100%股權(quán),支付價(jià)中5,805萬元抵消應(yīng)收英利能源賬款,剩余4,200萬元采用現(xiàn)金支付。泗陽電站實(shí)際裝機(jī)容量11.5MW,當(dāng)?shù)夭⒕W(wǎng)電價(jià)1.0元/千瓦時(shí),國家補(bǔ)貼0.2元./千瓦時(shí),據(jù)公司測算,年含稅收入到達(dá)1,656萬元,一般光伏電站的毛利率為60%-70%,該電站年凈利潤可達(dá)600-700萬元,可為公司提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流和投資收益。同時(shí)投資光伏電站是對(duì)目前業(yè)務(wù)領(lǐng)域擴(kuò)張的有效嘗試,延伸公司在光伏發(fā)電領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)鏈;探索一條通過光伏發(fā)電建設(shè),帶動(dòng)光伏組件用膠、背膜的銷售,在光伏領(lǐng)域由單一銷售膠粘劑、背膜拓展成為電站投資、電站運(yùn)營和出售的掌控全產(chǎn)業(yè)資金鏈條的商業(yè)模式。此外,“債轉(zhuǎn)股+現(xiàn)金收購”的收購方式,有助于提高公司資金運(yùn)營效率,緩解流動(dòng)資金壓力。

　　布局線上線下平臺(tái),進(jìn)軍汽車后市場。公司2015年投資5,000萬成立上海回天汽車服務(wù)有限公司,從事汽車后服務(wù)線上線下一體業(yè)務(wù),同時(shí)新公司收購了義烏德福汽車維修有限公司100%股權(quán),該公司的“飛馬星”車管家APP在義烏當(dāng)?shù)亻_展車主上門洗車、維修保養(yǎng)、購買車險(xiǎn)等一系列汽車后市場服務(wù)。公司通過該線上模式意與車主建立緊密聯(lián)系,掌握客戶入口,然后通過保險(xiǎn)分成、金融服務(wù)、配件銷售分成和線下維修分成等途徑實(shí)現(xiàn)商業(yè)盈利。同時(shí),汽車維修用膠是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢領(lǐng)域,市占率超過30%,公司推出了養(yǎng)護(hù)品、潤滑油等非膠汽車用品,結(jié)合不久前公司戰(zhàn)略入股上海聚車,借助其O2O平臺(tái)“e養(yǎng)車”,加強(qiáng)汽車后市場的客戶、渠道資源導(dǎo)入公司線上線下密切配合,全面進(jìn)軍汽車后市場。

　　估值與評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2015-2017年EPS分別為0.42元、0.60元和0.74元,對(duì)應(yīng)3月4日收盤價(jià)(17.60元)PE分別為42.1X、29.2X和23.7X。公司作為國內(nèi)粘膠劑行業(yè)龍頭,將充分受益于下游產(chǎn)業(yè)對(duì)粘膠劑的旺盛需求,新增產(chǎn)能將逐步提高公司市場份額,背膜業(yè)務(wù)線有望持續(xù)受益于光伏產(chǎn)業(yè)的回暖,同時(shí)公司計(jì)劃通過產(chǎn)業(yè)并購基金提高膠黏劑行業(yè)集中度,繼續(xù)維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:汽車后市場開拓不及預(yù)期;募投項(xiàng)目開展不及預(yù)期;應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險(xiǎn);光伏行業(yè)景氣度下滑的風(fēng)險(xiǎn)。求增速不如預(yù)期。