報(bào)告摘要

   膠粘劑是指通過(guò)物理或化學(xué)作用，能使被粘合物結(jié)合在一起的材料，工程膠粘劑是膠粘劑的高端產(chǎn)品，已經(jīng)替代傳統(tǒng)連接技術(shù)，成為高新技術(shù)發(fā)展中一種不可缺少的新型材料，被廣泛應(yīng)用于汽車、新能源、建筑工程、高鐵等各行業(yè)及高科技領(lǐng)域。

2015年我國(guó)工程膠粘劑產(chǎn)量和銷售額將分別達(dá)到73萬(wàn)噸和230億元，“十二五”期間年平均增長(zhǎng)率分別為10%和12%，“十三五”期間整個(gè)行業(yè)有望繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)。目前國(guó)內(nèi)膠粘劑形成了跨國(guó)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)全面、技術(shù)領(lǐng)先，內(nèi)資企業(yè)專注細(xì)分領(lǐng)域、增長(zhǎng)較快，緊跟國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)格局，整體行業(yè)分散度較高。

結(jié)構(gòu)膠粘劑行業(yè)具有如下特點(diǎn)：應(yīng)用廣泛、認(rèn)證嚴(yán)格和依賴服務(wù)。在化工子行業(yè)中，膠粘劑行業(yè)具有30%左右的高毛利率，高于化工絕大部分子行業(yè)（僅次于鉀肥和染料）。較高的毛利率水平與上述三大行業(yè)特點(diǎn)關(guān)系較大，應(yīng)用廣泛決定了企業(yè)不依賴單一行業(yè)或客戶群體，可抵御下游行業(yè)周期性風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)證嚴(yán)格決定了行業(yè)進(jìn)入壁壘較高、企業(yè)的潛在競(jìng)爭(zhēng)者不多，服務(wù)的本質(zhì)使膠粘劑往往采用廠家直銷模式，擺脫了采用發(fā)展經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)犧牲產(chǎn)品利潤(rùn)率的弊端。從全球格局來(lái)看，外資企業(yè)（漢高、西卡等）仍然領(lǐng)先，本土企業(yè)精耕細(xì)分市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)企業(yè)憑借本地化服務(wù)和價(jià)格優(yōu)勢(shì)進(jìn)行進(jìn)口替代是未來(lái)趨勢(shì)。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，行業(yè)集中度較低，國(guó)內(nèi)上市龍頭企業(yè)在技術(shù)研發(fā)、銷售服務(wù)和資本實(shí)力方面具備獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，未來(lái)在進(jìn)口替代和行業(yè)整合過(guò)程中將最為受益。

給予結(jié)構(gòu)膠粘劑行業(yè)“看好”評(píng)級(jí)，重點(diǎn)推薦:

回天新材：公司作為國(guó)內(nèi)粘膠劑行業(yè)龍頭，將充分受益于下游汽車、建筑等產(chǎn)業(yè)對(duì)粘膠劑的旺盛需求，定增募投產(chǎn)能釋放將逐步提高公司市場(chǎng)份額，背膜業(yè)務(wù)線有望持續(xù)受益于光伏產(chǎn)業(yè)的回暖。

康達(dá)新材：公司在風(fēng)電膠粘劑用膠領(lǐng)域龍頭地位顯著，軟包裝無(wú)溶劑揮發(fā)膠粘劑業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅猛，IPO募投項(xiàng)目即將投產(chǎn)可充分釋放產(chǎn)能，同時(shí)定增募投項(xiàng)目進(jìn)一步推動(dòng)公司完善產(chǎn)品類型，提高市場(chǎng)占有率，公司聚酰亞胺材料進(jìn)軍軍工市場(chǎng)值得期待。

   風(fēng)險(xiǎn)提示：下游行業(yè)需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；相關(guān)標(biāo)的定向增發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)；相關(guān)標(biāo)的募投項(xiàng)目建設(shè)投產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

一、工程膠粘劑行業(yè)格局

（一）工程膠粘劑簡(jiǎn)介

   膠粘劑又稱粘合劑，是指通過(guò)物理或化學(xué)作用，能使被粘合物結(jié)合在一起的材料。隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)與科學(xué)技術(shù)的發(fā)展，膠粘劑已成為高新技術(shù)發(fā)展中一種不可缺少的新型材料，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)的各個(gè)部門及日常生活的相關(guān)領(lǐng)域得到了極其廣泛的應(yīng)用，已從主要用于木材加工、服裝、輕工、建筑和包裝等行業(yè)擴(kuò)展到了新能源、機(jī)械制造、航天航空、電子電器、交通運(yùn)輸、環(huán)保節(jié)能、醫(yī)療衛(wèi)生等眾多領(lǐng)域，已成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)和人民生活中不可缺少的重要新材料。

   工程膠粘劑是膠粘劑的高端產(chǎn)品，指用于受力結(jié)構(gòu)件膠接的，能長(zhǎng)期承受使用應(yīng)力、環(huán)境作用的膠粘劑，和其他膠粘劑相比，具有強(qiáng)度高、耐疲勞、耐老化等優(yōu)點(diǎn)，主要為反應(yīng)型膠粘劑。結(jié)構(gòu)膠粘劑的化學(xué)類型主要有：環(huán)氧樹脂膠、丙烯酸酯膠、厭氧膠、高性能聚氨酯膠、高性能有機(jī)硅膠。作為替代傳統(tǒng)連接技術(shù)的新材料，結(jié)構(gòu)膠粘劑無(wú)論是在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)還是新興產(chǎn)業(yè)中都得到了廣泛應(yīng)用。

   根據(jù)中國(guó)膠粘劑工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)， “十二五”期間膠粘劑產(chǎn)量和銷售額的年平均增長(zhǎng)率分別達(dá)到10%和12%，2015年我國(guó)膠粘劑的產(chǎn)量可達(dá)到717萬(wàn)噸，銷售額1,038億元。工程膠粘劑是膠粘劑中的高附加值產(chǎn)品，技術(shù)含量、制造及使用條件均高于普通膠。隨著我國(guó)房地產(chǎn)、汽車、光伏、電子電器等行業(yè)發(fā)展，我國(guó)工程膠粘劑市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)較快，到2015年我國(guó)工程膠粘劑產(chǎn)量和銷售額將分別達(dá)到73萬(wàn)噸和230億元，比2010年平均每年增長(zhǎng)17.3%和18.8%。

   下游行業(yè)對(duì)工程膠粘劑的發(fā)展具有較大的牽引和驅(qū)動(dòng)作用，它們的需求變化直接決定了行業(yè)未來(lái)的發(fā)展?fàn)顩r。隨著技術(shù)的進(jìn)步，工程膠粘劑在汽車制造和維修、電子電器、工程機(jī)械制造、建筑等方面的應(yīng)用日益成熟，而在一些新興領(lǐng)域如可再生能源、環(huán)保節(jié)能、航天航空、軍工等領(lǐng)域的應(yīng)用也日趨廣泛，其市場(chǎng)空間正在逐步擴(kuò)大、市場(chǎng)需求不斷增加。由于下游行業(yè)對(duì)工程膠粘劑產(chǎn)品的性能要求越來(lái)要高，促進(jìn)了工程膠粘劑產(chǎn)品的技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整。同時(shí)，未來(lái)下游行業(yè)進(jìn)行技術(shù)升級(jí)和工藝更新還會(huì)對(duì)結(jié)構(gòu)膠粘劑產(chǎn)生新的需求，下游行業(yè)無(wú)論從應(yīng)用范圍還是市場(chǎng)需求上均呈快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，為結(jié)構(gòu)膠粘劑市場(chǎng)保持高速增長(zhǎng)提供了支持。

(二）進(jìn)口替代加速，細(xì)分龍頭雛現(xiàn)

   我國(guó)膠粘劑行業(yè)中的國(guó)內(nèi)企業(yè)行業(yè)集中度較低，中小型企業(yè)數(shù)量多、分散廣：截止2010年底，我國(guó)膠粘劑生產(chǎn)企業(yè)達(dá)3,500多家，大多數(shù)為中小型企業(yè)，其中有1,800多家為作坊式企業(yè)，年銷售收入達(dá)5,000萬(wàn)元以上的企業(yè)不足百家，這些企業(yè)以技術(shù)水平要求較低的低端產(chǎn)品為主業(yè)，產(chǎn)品利潤(rùn)率較低，處在行業(yè)金字塔的底部；在結(jié)構(gòu)膠粘劑領(lǐng)域，行業(yè)集中度相對(duì)高，少數(shù)具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的國(guó)內(nèi)企業(yè)如回天新材、康達(dá)新材、硅寶科技及高盟新材等，在總體研發(fā)能力和生產(chǎn)能力上還不能完全與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手抗衡，但在部分細(xì)分領(lǐng)域和產(chǎn)品上已經(jīng)取得長(zhǎng)足的進(jìn)步，逐步替代部分進(jìn)口產(chǎn)品，在高端產(chǎn)品市場(chǎng)與國(guó)際巨頭展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，利潤(rùn)率也相對(duì)較高，處在行業(yè)金字塔的中上部；而國(guó)際化工巨頭（漢高、3M等）憑借其強(qiáng)大的研發(fā)能力和品牌優(yōu)勢(shì)，通過(guò)在國(guó)內(nèi)建立合資企業(yè)、生產(chǎn)基地或研發(fā)中心降低生產(chǎn)成本，在市場(chǎng)占有率和技術(shù)研發(fā)上占有明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，處在金字塔的頂部。因此目前國(guó)內(nèi)工程膠粘劑形成了跨國(guó)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)全面、技術(shù)領(lǐng)先，內(nèi)資企業(yè)專注細(xì)分領(lǐng)域、增長(zhǎng)較快，緊跟國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)格局，整體行業(yè)分散度較高。

   近年來(lái)隨著國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)持續(xù)不斷的加大研發(fā)投入、借助資本市場(chǎng)融資發(fā)展，本土企業(yè)在一些細(xì)分領(lǐng)域已經(jīng)具備與外資公司競(jìng)爭(zhēng)的實(shí)力，其生產(chǎn)質(zhì)量、研發(fā)實(shí)力可以和外資企業(yè)相媲美。例如，在風(fēng)電設(shè)備用膠領(lǐng)域，康達(dá)新材已從2012年公司上市時(shí)的27%的市場(chǎng)占有率提高到如今的70%，超越美國(guó)邁圖特種化工、陶氏化工等國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，完全實(shí)現(xiàn)了進(jìn)口產(chǎn)品替代；在汽車維修用膠領(lǐng)域，回天新材已經(jīng)占據(jù)30%以上的市場(chǎng)空間，成為行業(yè)絕對(duì)龍頭，并正探索嘗試進(jìn)軍汽車整車用膠領(lǐng)域，未來(lái)進(jìn)口替代空間巨大；在一些新興領(lǐng)域，如水處理用膠、微電子膠等，國(guó)內(nèi)外企業(yè)推出新產(chǎn)品的時(shí)間差距近年來(lái)也在不斷縮小。 

   因此，從全球格局來(lái)看，國(guó)際巨頭仍然領(lǐng)先，本土企業(yè)精耕細(xì)分市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)企業(yè)憑借本地化服務(wù)和價(jià)格優(yōu)勢(shì)進(jìn)行進(jìn)口替代是未來(lái)趨勢(shì)，目前已經(jīng)具備較強(qiáng)研發(fā)實(shí)力和產(chǎn)能規(guī)模的國(guó)內(nèi)上市企業(yè)在進(jìn)口替代過(guò)程中將最為受益，在各自細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，打開(kāi)成長(zhǎng)天花板。

二、進(jìn)入門檻高，產(chǎn)品認(rèn)證嚴(yán)格

   膠粘劑產(chǎn)品品種較多，就普通膠粘劑而言，生產(chǎn)設(shè)備和加工工藝比較簡(jiǎn)單，進(jìn)入壁壘較低；但對(duì)于技術(shù)、質(zhì)量及性能要求高的膠粘劑，尤其是結(jié)構(gòu)膠粘劑而言，主要存在產(chǎn)品資質(zhì)認(rèn)證壁壘。國(guó)家對(duì)于結(jié)構(gòu)膠粘劑行業(yè)本身并未設(shè)立資質(zhì)壁壘，但某些對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量要求較高的下游制造行業(yè)，出于產(chǎn)品質(zhì)量及安全性等考慮，用戶會(huì)要求工程膠粘劑進(jìn)行國(guó)際國(guó)內(nèi)權(quán)威機(jī)構(gòu)的第三方認(rèn)證，如應(yīng)用于光伏行業(yè)的膠粘劑需通過(guò)美國(guó)UL認(rèn)證，應(yīng)用于風(fēng)電行業(yè)的膠粘劑需通過(guò)德國(guó)GL認(rèn)證等。

   作為重要功能性材料，工程膠粘劑的質(zhì)量對(duì)用戶最終產(chǎn)品的性能及品質(zhì)影響重大，因此用戶選擇供應(yīng)商比較謹(jǐn)慎，除了要求工程膠粘劑供應(yīng)商提供其相關(guān)產(chǎn)品的測(cè)試報(bào)告、認(rèn)證證書外，還要求供應(yīng)商提供產(chǎn)品成功應(yīng)用的案例，以證明其產(chǎn)品的穩(wěn)定性、可靠性以及后續(xù)服務(wù)能力等。產(chǎn)品初步取得客戶信任后，需要通過(guò)用戶測(cè)試或第三方測(cè)試、現(xiàn)場(chǎng)考核評(píng)估、試用等一系列漫長(zhǎng)的程序，才能批量供貨。整個(gè)流程經(jīng)過(guò)研發(fā)、試生產(chǎn)、試用、認(rèn)證通過(guò)、小批量供貨、批量供貨等多個(gè)環(huán)節(jié)，通常至少需要1-2年，部分大客戶的認(rèn)證周期甚至長(zhǎng)達(dá)5-6年。

   另一方面，下游客戶為保持其產(chǎn)品性能和質(zhì)量的穩(wěn)定性，在選定工程膠粘劑供應(yīng)商并經(jīng)長(zhǎng)期合作認(rèn)可后，通常不會(huì)輕易更換，膠粘劑產(chǎn)品的客戶粘性很強(qiáng)，在電子、汽車等需要長(zhǎng)期使用膠粘劑的下游行業(yè)尤為明顯。

   工程膠粘劑行業(yè)還存在較大的資金壁壘，企業(yè)的研發(fā)及生產(chǎn)需要較大規(guī)模的固定資產(chǎn)投入，特別是研發(fā)、試驗(yàn)及檢測(cè)設(shè)備的投入，而試驗(yàn)和檢測(cè)不會(huì)產(chǎn)生直接的經(jīng)濟(jì)效益。此外，產(chǎn)品還需要經(jīng)歷較長(zhǎng)的市場(chǎng)驗(yàn)證期，這就要求企業(yè)有足夠的流動(dòng)資金來(lái)支持項(xiàng)目的運(yùn)轉(zhuǎn)。同時(shí)，下游企業(yè)特別是高端客戶憑借其良好的市場(chǎng)形象和較強(qiáng)的市場(chǎng)控制能力，往往要求供應(yīng)商提供較長(zhǎng)的貨款信用期，導(dǎo)致生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)需要占用大量的流動(dòng)資金。另外，后續(xù)的技術(shù)更新和產(chǎn)品升級(jí)同樣需要持續(xù)的較大規(guī)模的研發(fā)投入。

三、工程膠粘劑下游行業(yè)需求高速增長(zhǎng)

   下游行業(yè)對(duì)工程膠粘劑的發(fā)展具有較大的牽引和驅(qū)動(dòng)作用，它們的需求變化直接決定了行業(yè)未來(lái)的發(fā)展?fàn)顩r。隨著技術(shù)的進(jìn)步，工程膠粘劑在汽車制造和維修、電子電器、工程機(jī)械制造、工程建筑等方面的應(yīng)用日益成熟，而在一些新興領(lǐng)域如可再生能源、環(huán)保節(jié)能、航天航空等領(lǐng)域的應(yīng)用也日趨廣泛，其市場(chǎng)空間正在逐步擴(kuò)大、市場(chǎng)需求不斷增加。

(一）汽車：需求穩(wěn)健增長(zhǎng)，進(jìn)口替代空間大 

   膠粘劑和密封膠是汽車制造及維修過(guò)程中重要的輔助材料，在汽車結(jié)構(gòu)增強(qiáng)、密封防銹、減振降噪、隔熱消音、緊固防松、內(nèi)外裝飾以及簡(jiǎn)化制造工藝、減輕車身質(zhì)量等方面起著重要作用。

   我國(guó)汽車市場(chǎng)經(jīng)歷了10多年的高速增長(zhǎng)后，受金融危機(jī)、部分城市限購(gòu)政策的影響，2011、2012年增速放緩，2013、2014年銷量增速出現(xiàn)回升，截止2014年底我國(guó)汽車保有量達(dá)到1.54億輛，位居世界第二。進(jìn)入2015年，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)銷量增速放緩，1-9月合計(jì)產(chǎn)量為1,709萬(wàn)輛，同比減少0.82%,1-9月合計(jì)銷量1,705萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)0.31%，為進(jìn)一步刺激汽車市場(chǎng)， 國(guó)務(wù)院于9月30日出臺(tái)財(cái)稅政策：“從2015年10月1日到2016年12月31日，對(duì)購(gòu)買1.6升及以下排量乘用車實(shí)施減半征收車輛購(gòu)置稅的優(yōu)惠政策。”，同時(shí)進(jìn)一步放開(kāi)新能源汽車的限購(gòu)政策，我們預(yù)計(jì)未來(lái)五年國(guó)內(nèi)汽車年平均產(chǎn)量仍可以維持在2,400萬(wàn)輛左右，汽車整車用膠粘劑需求穩(wěn)健增長(zhǎng)。

   在汽車制造用膠方面，有機(jī)硅膠的平均用量為300g/輛，聚氨酯膠的平均用量為900g/輛，丙烯酸酯為66g/輛，厭氧膠為120g/輛，按平均每輛汽車膠粘劑使用量1.5千克計(jì)算，每年整車制造用膠需要3.6萬(wàn)噸；在汽車維修用膠方面，有機(jī)硅膠的平均用量為60g/輛，聚氨酯膠的平均用量為40g/輛，我國(guó)正處于汽車度過(guò)質(zhì)保期正式進(jìn)入維修市場(chǎng)的時(shí)期。因此，與整車用膠需求穩(wěn)健增長(zhǎng)不同，汽車維修用膠將受益于汽車后市場(chǎng)迎來(lái)爆發(fā)增長(zhǎng)。有統(tǒng)計(jì)顯示，國(guó)內(nèi)目前維修用膠的市場(chǎng)空間約為1.5萬(wàn)噸。

   我國(guó)膠粘劑企業(yè)的產(chǎn)品主要應(yīng)用于商用車、貨車和客車的原廠膠以及車輛維修用膠領(lǐng)域；乘用車原廠膠，特別是合資和外資廠商，基本被漢高、道康寧、3M等國(guó)外巨頭壟斷。國(guó)內(nèi)的一些膠粘劑龍頭企業(yè)如回天新材在不斷提升自身技術(shù)實(shí)力的基礎(chǔ)上，開(kāi)始進(jìn)軍汽車整車用膠領(lǐng)域，已經(jīng)向宇通客車、海馬汽車、眾泰汽車實(shí)現(xiàn)供貨銷售，并在東風(fēng)日產(chǎn)、標(biāo)致雪鐵龍等合資廠商中開(kāi)始認(rèn)證試驗(yàn)工作，國(guó)內(nèi)企業(yè)產(chǎn)品相對(duì)于外資廠商具有明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì)和服務(wù)響應(yīng)優(yōu)勢(shì)，平均來(lái)看，同等級(jí)別的膠粘劑，國(guó)內(nèi)產(chǎn)品比國(guó)外產(chǎn)品價(jià)格低25%以上，有助于下游客戶降低生產(chǎn)成本，在國(guó)內(nèi)汽車廠商嚴(yán)控成本的大背景下，我們相信國(guó)內(nèi)企業(yè)在汽車整車用膠領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)進(jìn)口替代是大勢(shì)所趨。

（二）新能源：政策助力，需求回暖

   工程膠粘劑以其優(yōu)異的防腐性、防水性、耐久性和抗老化特點(diǎn)廣泛應(yīng)用于風(fēng)電葉片粘結(jié)、電機(jī)定子灌封和表面涂覆、太陽(yáng)能電池板中電子元件的密封和設(shè)備部件的粘接。

   風(fēng)電作為重要的可再生能源，近年來(lái)發(fā)展非常快，2005年至2014年我國(guó)新增風(fēng)電裝機(jī)容量年平均復(fù)合增長(zhǎng)率為53.34%，其中，2014年我國(guó)（不含臺(tái)灣地區(qū)）新增裝機(jī)容量23,196MW。截至2014年底，我國(guó)風(fēng)電總裝機(jī)容量為114,609MW，占全球風(fēng)電總裝機(jī)容量的30.73%,但仍僅占國(guó)內(nèi)電力總裝機(jī)容量的2%，未來(lái)發(fā)展空間十分巨大。2015年1-6月，國(guó)內(nèi)風(fēng)電新增裝機(jī)容量10,100MW，同比上升40.8%，今后五年國(guó)內(nèi)每年新增裝機(jī)容量仍有望達(dá)到20,000MW，按1.5MW主機(jī)每套需3片葉片，每片葉片環(huán)氧結(jié)構(gòu)膠為0.35噸計(jì)算，國(guó)內(nèi)風(fēng)電行業(yè)對(duì)環(huán)氧結(jié)構(gòu)膠粘劑的年需求量約為14,000噸,按照1MW需要0.1噸的有機(jī)硅膠粘劑計(jì)算，國(guó)內(nèi)風(fēng)電行業(yè)對(duì)有機(jī)硅膠粘劑的年均需求為2,000噸。

   全球范圍來(lái)看，2014年全球風(fēng)電新增裝機(jī)容量首次超過(guò)50GW門檻，同時(shí)協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)未來(lái)5年全球風(fēng)電新增裝機(jī)容量將進(jìn)入穩(wěn)定增長(zhǎng)的常態(tài)。歐洲風(fēng)能協(xié)會(huì)在比利時(shí)首都布魯塞爾發(fā)表公報(bào)表示，歐盟計(jì)劃今后20年投資4,000億歐元，以實(shí)施風(fēng)電工業(yè)計(jì)劃，根據(jù)歐盟成員國(guó)制定的2020年國(guó)家規(guī)劃，未來(lái)10年，風(fēng)能發(fā)電將占到歐盟發(fā)電總量的14%。美國(guó)能源部也提出到2030 年，風(fēng)力發(fā)電的規(guī)模將達(dá)到美國(guó)總發(fā)電容量的20%，風(fēng)電行業(yè)在全球范圍內(nèi)的快速發(fā)展也將帶動(dòng)風(fēng)電用結(jié)構(gòu)膠粘劑需求的大幅增長(zhǎng)。

    隨著歐美雙反的塵埃落定，受政策引導(dǎo)和市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)等因素共同作用，2013年我國(guó)光伏行業(yè)出現(xiàn)回暖的跡象，新增光伏發(fā)電并網(wǎng)裝機(jī)11.8GW，2014年新增光伏發(fā)電裝機(jī)容量10.6GW，2015年光伏前三季度新增裝機(jī)10.5GW，同比增長(zhǎng)177%，全年將完成新增裝機(jī)17.8-20.0GW，預(yù)計(jì)“十三五規(guī)劃”將設(shè)定2016-2020年均裝機(jī)目標(biāo)20GW以上，到2020年光伏發(fā)電總裝機(jī)容量將達(dá)到150GW，按照1MW組件需要結(jié)構(gòu)膠粘劑1.5噸計(jì)算，光伏行業(yè)對(duì)粘膠劑的年需求為30,000噸。

（三）軟包裝：環(huán)保趨嚴(yán)，替代需求巨大

   塑料軟包裝作為當(dāng)今社會(huì)必備的一種方式，適合商品范圍非常廣泛。從塊狀、顆粒粉末類商品，到液體、半液體食品、含氣飲料酒類蔬菜水果；從藥品、保健醫(yī)療器械，到文具、食品、日常百貨用品等無(wú)不適用。國(guó)內(nèi)塑料軟包裝的用量從2000 年之后一直保持 每年15% 以上的增 速， 其中塑料軟包裝用復(fù)合聚氨酯膠粘劑更是以超過(guò)20%的速度增長(zhǎng)，2012年塑料軟包裝用復(fù)合聚氨酯膠粘劑產(chǎn)量超過(guò) 34萬(wàn)噸。 

   隨著生活水平的提高，人們對(duì)包裝的要求越來(lái)越高，用于軟包裝的粘合劑新品種也越來(lái)越多，老品種將不斷被淘汰或改進(jìn)。由于溶劑型膠粘劑中的溶劑通常有毒，且易著火，對(duì)環(huán)境也形成污染，所以使用范圍逐漸減小。針對(duì)這一趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)膠粘劑龍頭企業(yè)的紛紛加大研發(fā)力度，推出新型無(wú)溶劑復(fù)合用雙組份聚氨酯膠。該產(chǎn)品環(huán)保、安全、衛(wèi)生，符合GB/T10004-2008《包裝用塑料復(fù)合膜、袋干法復(fù)合、擠出復(fù)合》中“溶劑殘留總量≦5.0mg/m2,其中苯類不得檢出”的規(guī)定。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年國(guó)內(nèi)軟包裝材料用量在500萬(wàn)噸左右，其中膠粘劑約在5-6%，溶劑型膠粘劑約占29萬(wàn)噸，無(wú)溶劑型膠粘劑用量不足1萬(wàn)噸，替代空間十分巨大。

（四）建筑領(lǐng)域:玻璃幕墻用膠增長(zhǎng)迅速

   傳統(tǒng)的建筑用膠粘劑主要是結(jié)構(gòu)膠粘劑，主要用于對(duì)承重構(gòu)件進(jìn)行粘接，以使建筑得到加固，隨著高層摩天大樓為代表的玻璃外墻建筑的不斷增加，結(jié)構(gòu)密封膠得到了越來(lái)越多的應(yīng)用。國(guó)內(nèi)建筑玻璃幕墻產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，自2000年以來(lái)保持年復(fù)合增長(zhǎng)率20.07%，未來(lái)也有望繼續(xù)高速增長(zhǎng)。建筑裝飾業(yè)“十二五”規(guī)劃指出2015年建筑幕墻產(chǎn)值要達(dá)到4,000億元，比2010年增長(zhǎng)2,500億元，增長(zhǎng)幅度在167%左右，年平均增長(zhǎng)率為21.3%左右。據(jù)測(cè)算，2015年各類建筑有機(jī)硅膠粘劑用量在80萬(wàn)噸左右，年均需求量增長(zhǎng)率在15-20%左右。

   建筑幕墻膠主要應(yīng)用于商業(yè)地產(chǎn)，如高檔寫字樓、大型購(gòu)物中心、高檔酒店、高檔公寓等領(lǐng)域。2014年我國(guó)辦公樓投資額達(dá)到5,641.19 億元，同比增長(zhǎng)21.25%，2005-2014年間復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到24.89%；2014年商業(yè)營(yíng)業(yè)用房投資額達(dá)到14,346.25億元，同比增長(zhǎng)20.10%,2005-2014年間復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到24.20%。商業(yè)地產(chǎn)投資額及新開(kāi)工面積的迅猛增長(zhǎng)將大幅帶動(dòng)有機(jī)硅膠粘劑的需求量。

   建筑節(jié)能減排是節(jié)能減排的重要內(nèi)容，節(jié)能門窗的保溫隔熱和密閉技術(shù)是我國(guó)鼓勵(lì)發(fā)展的重點(diǎn)節(jié)能技術(shù)之一，隨著節(jié)能減排目標(biāo)實(shí)施的推進(jìn)，中空玻璃市場(chǎng)需求量巨大，2014年我國(guó)中空玻璃產(chǎn)量12,009萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)77.93%，中空玻璃產(chǎn)量的快速增長(zhǎng)將有效帶動(dòng)中空玻璃密封膠的需求。

(五）高鐵：鐵路建設(shè)加速，用膠需求加大

   高速鐵路鋪設(shè)采取無(wú)砟軌道技術(shù)，為解決軌道材料的熱脹冷縮、高速?zèng)_擊產(chǎn)生的振動(dòng)位移等問(wèn)題，高速鐵路軌道板之間用凸型擋臺(tái)定位，并采用聚氨酯膠粘劑作為高速鐵路軌道板與凸型擋臺(tái)縫隙之間的填充材料，其具有優(yōu)良的粘接性，突出的耐油性、耐沖擊性、耐磨性、耐低溫等特性，是高鐵軌道建設(shè)不可或缺的核心材料。

   根據(jù)國(guó)務(wù)院審議通過(guò)的《中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》顯示，2015年我國(guó)高速鐵路運(yùn)營(yíng)旅程將超過(guò)1.9萬(wàn)公里。2014年我國(guó)新增高鐵里程達(dá)到5,491公里，營(yíng)旅里程總數(shù)達(dá)到16,456公里，但仍只占我國(guó)鐵路總里程的14.7%，上升空間仍然十分廣闊，預(yù)計(jì)2015年底我國(guó)高鐵運(yùn)營(yíng)里程將突破20,000公里。據(jù)測(cè)算，每公里高速鐵路凸型臺(tái)需使用聚氨酯膠粘劑7噸左右，按照高速鐵路年均投產(chǎn)新線6,000公里計(jì)算，高鐵建設(shè)領(lǐng)域?qū)�聚氨酯膠的年需求量達(dá)4.2萬(wàn)噸，且高鐵用膠產(chǎn)品設(shè)計(jì)使用壽命一般為10年，未來(lái)維修和更換用量更大。

(六）電子電器：需求平穩(wěn)增長(zhǎng)

   電子電器行業(yè)范圍較廣，在集成電路分立器件、LED器件、LED顯示器、微波元件以及各種家用電器設(shè)備等電子元器件、零部件和整機(jī)生產(chǎn)與組裝，都要使用膠粘劑和密封劑，涉及到膠粘劑品種包括有機(jī)硅膠、環(huán)氧樹脂膠、厭氧膠、UV膠等。電子電器用膠的市場(chǎng)空間約為7萬(wàn)噸左右。

   近年來(lái)電子電器領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)較快發(fā)展，2014年集成電路產(chǎn)量達(dá)到1,035億塊，同比增長(zhǎng)19.4%； 我國(guó)LED行業(yè)總產(chǎn)值達(dá)3,445億元，同比增長(zhǎng)30.6%，主要是LED室內(nèi)照明需求的明顯提升所致，其2014年產(chǎn)能達(dá)到1,082億元，同比大增72.8%；LED 封裝行業(yè)2014產(chǎn)值達(dá)到568億元，同比增幅為20.1%。隨著國(guó)家對(duì)LED節(jié)能照明產(chǎn)業(yè)的政策扶持力度加大，預(yù)計(jì)電子電器領(lǐng)域用膠未來(lái)可保持年均20%以上增長(zhǎng)。

四、重點(diǎn)上市公司

（一）回天新材

   公司是國(guó)內(nèi)工程膠粘劑龍頭企業(yè)，產(chǎn)品涵蓋高性能有機(jī)硅膠、丙烯酸酯膠、厭氧膠、環(huán)氧樹脂膠及聚氨酯膠等五大類，高性能有機(jī)硅膠粘劑在國(guó)內(nèi)工程膠粘劑市場(chǎng)占有率排名第一，其他各類主要產(chǎn)品在各自細(xì)分行業(yè)中的市場(chǎng)占有率也名列前茅，生產(chǎn)能力和研發(fā)能力位居國(guó)內(nèi)工程膠粘劑企業(yè)首位。產(chǎn)品主要應(yīng)用于汽車制造及維修、電子電器、風(fēng)力發(fā)電設(shè)備制造、太陽(yáng)能電池板制造、高鐵軌道及車箱組裝等領(lǐng)域。公司目前擁有各類粘膠劑產(chǎn)能約1.8萬(wàn)噸，分布于襄陽(yáng)總部、上海及廣州三個(gè)生產(chǎn)基地，產(chǎn)能布局充分覆蓋下游主要產(chǎn)業(yè)及客戶。

   一季度業(yè)績(jī)企穩(wěn)，結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。2016年一季度，公司有機(jī)硅膠、聚氨酯膠收入分別增長(zhǎng)9.07%和25.17%，其中在汽車整車領(lǐng)域，對(duì)核心客戶的供貨繼續(xù)提升份額和擴(kuò)展用膠點(diǎn)，批量替代進(jìn)口產(chǎn)品，如宇通客車單一客戶全年供貨實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，已成為公司前五大客戶，在日產(chǎn)、神龍等多家合資企業(yè)標(biāo)桿客戶的銷售品種增加、市場(chǎng)份額提升，在北汽、眾泰、海馬等眾多自主品牌乘用車市場(chǎng)中的供貨份額提升或?qū)崿F(xiàn)首批供貨；在高端建筑膠領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)銷售收入4,798.47萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 33.45%，幕墻玻璃深加工行業(yè)前三的標(biāo)桿客戶集中突破，新增兩款建筑用膠產(chǎn)品被列為行業(yè)推薦產(chǎn)品，通過(guò)了標(biāo)桿客戶臺(tái)玻和南玻的測(cè)試認(rèn)可，取得關(guān)鍵突破；在軟包裝膠領(lǐng)域，銷售4,163.85萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)307.31%，產(chǎn)品技術(shù)取得飛躍發(fā)展，掌控多項(xiàng)關(guān)鍵技術(shù)及配方，形成國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的無(wú)溶劑環(huán)保產(chǎn)品。

   定增發(fā)行完成，產(chǎn)能提升顯著。公司在2015年9月10日完成了定向增發(fā)，共募集1.75億元用于建設(shè)“年產(chǎn)一萬(wàn)噸有機(jī)硅建筑膠及年產(chǎn)一萬(wàn)噸聚氨酯膠粘劑建設(shè)項(xiàng)目”，目前該項(xiàng)目已開(kāi)始批量生產(chǎn)，品質(zhì)穩(wěn)定，有效滿足了銷售規(guī)模擴(kuò)大的需求。公司有機(jī)硅建筑用膠主要應(yīng)用于高層建筑玻璃幕墻，已經(jīng)通過(guò)中國(guó)建筑裝飾協(xié)會(huì)認(rèn)證并列為推薦產(chǎn)品，未來(lái)將主要為高層建筑施工方大量供貨，可充分釋放產(chǎn)能。年產(chǎn)一萬(wàn)噸聚氨酯膠粘劑主要應(yīng)用于環(huán)保型無(wú)溶劑軟包裝及水處理膜，公司產(chǎn)品無(wú)溶劑揮發(fā)且處于國(guó)內(nèi)行業(yè)領(lǐng)先地位，國(guó)家對(duì)于大氣治理政策出臺(tái)將推動(dòng)軟包裝企業(yè)使用環(huán)保型膠粘劑，公司此類產(chǎn)品將持續(xù)受益并充分釋放產(chǎn)能。

   布局線上線下平臺(tái)，進(jìn)軍汽車后市場(chǎng)。2015年上半年公司投資5,000萬(wàn)成立上海回天汽車服務(wù)有限公司，從事汽車后服務(wù)線上線下一體業(yè)務(wù)，同時(shí)新公司收購(gòu)了義烏德福汽車維修有限公司100%股權(quán)，該公司的“飛馬星”車管家APP在義烏當(dāng)?shù)亻_(kāi)展車主上門洗車、維修保養(yǎng)、購(gòu)買車險(xiǎn)等一系列汽車后市場(chǎng)服務(wù)。公司通過(guò)該線上模式意與車主建立緊密聯(lián)系，掌握客戶入口，然后通過(guò)保險(xiǎn)分成、金融服務(wù)、配件銷售分成和線下維修分成等途徑實(shí)現(xiàn)商業(yè)盈利。鑒于汽車維修用膠是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，市占率超過(guò)30%，公司推出了養(yǎng)護(hù)品、潤(rùn)滑油等非膠汽車用品，公司線上線下密切配合，全面進(jìn)軍汽車后市場(chǎng)。

   太陽(yáng)能背膜銷量回暖，氟膜投產(chǎn)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。除了傳統(tǒng)膠粘劑業(yè)務(wù)外，公司在常州擁有三條背膜生產(chǎn)線，具備900萬(wàn)平方米的太陽(yáng)能電池背膜產(chǎn)能，經(jīng)過(guò)技術(shù)改造后可達(dá)1,200萬(wàn)平方米，覆蓋國(guó)內(nèi)光伏組件前八大客戶。隨著歐美“雙反”結(jié)束及國(guó)家新能源的政策導(dǎo)向陸續(xù)出臺(tái)，國(guó)內(nèi)光伏行業(yè)持續(xù)回暖，按照1MW光伏組件需要約0.75萬(wàn)平方米背膜計(jì)算，2015年我國(guó)光伏背膜需求量就達(dá)到約1.34億平方米，“十三五”期間年平均需求量有望達(dá)到1.5億平方米。從全球范圍來(lái)看，生產(chǎn)太陽(yáng)能電池的廠家比較多，但能生產(chǎn)太陽(yáng)能背膜材料的公司相對(duì)較少，主要有奧地利 Isovotla、美國(guó)3M、日本東洋鋁業(yè)（Toyal Solar）、中國(guó)臺(tái)灣臺(tái)虹、德國(guó) KREMPEL 集團(tuán)等，國(guó)內(nèi)以公司、保定樂(lè)凱、江蘇匯通和蘇州賽伍等為代表的公司復(fù)合產(chǎn)品開(kāi)始供貨，進(jìn)口替代的空間依然較大。目前我國(guó)復(fù)膠型太陽(yáng)能背膜中的氟膜(占背膜成本的25%)完全依賴進(jìn)口，公司通過(guò)自身研發(fā)掌握了氟膜量產(chǎn)技術(shù)，未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)自給自足，在降低成本的同時(shí)，將對(duì)進(jìn)口背膜產(chǎn)品進(jìn)行替代。

   收購(gòu)光伏發(fā)電站，延伸下游產(chǎn)業(yè)鏈。公司2015年11月3日晚發(fā)布公告，全資子公司上海回天擬以10，005萬(wàn)元收購(gòu)英利能源(蘇州)有限公司持有的有泗陽(yáng)榮盛電力工程有限公司100%股權(quán)，支付對(duì)價(jià)中5,805萬(wàn)元抵消應(yīng)收英利能源賬款，剩余4,200萬(wàn)元采用現(xiàn)金支付。截止2015年9月30日，公司應(yīng)收賬款余額為4.7億元，較年初增長(zhǎng)59.25%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到141天，本次收購(gòu)支付對(duì)價(jià)中5,805萬(wàn)元采用公司對(duì)英利能源的債權(quán)抵消方式，有助于公司緩解流動(dòng)資金壓力，提高資金運(yùn)營(yíng)效率。泗陽(yáng)電站實(shí)際裝機(jī)容量11.5MW，當(dāng)?shù)夭⒕W(wǎng)電價(jià)1.0元/千瓦時(shí)，國(guó)家補(bǔ)貼0.2元/千瓦時(shí)，根據(jù)公司測(cè)算，年含稅收入到達(dá)1,656萬(wàn)元，一般光伏電站的毛利率為60%-70%，可為公司提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流和投資收益。此次公司投資光伏電站是對(duì)目前業(yè)務(wù)領(lǐng)域擴(kuò)張的有效嘗試，延伸公司在光伏發(fā)電領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)鏈；探索一條通過(guò)光伏發(fā)電建設(shè)，帶動(dòng)光伏組件用膠、背膜的銷售，在光伏領(lǐng)域由單一銷售膠粘劑、背膜拓展成為電站投資、電站運(yùn)營(yíng)和出售的掌控全產(chǎn)業(yè)資金鏈條的商業(yè)模式。

   估值與評(píng)級(jí)。在不考慮此次非公開(kāi)發(fā)行事項(xiàng)的情況下，我們預(yù)計(jì)公司2016年和2017年EPS分別為0.315元和0.384元。隨著“年產(chǎn)一萬(wàn)噸有機(jī)硅建筑膠及年產(chǎn)一萬(wàn)噸聚氨酯膠粘劑建設(shè)項(xiàng)目”投產(chǎn)和常州光伏背膜遷廠完成，公司多種膠黏劑在完成客戶認(rèn)證和試驗(yàn)后將充分釋放產(chǎn)能，在汽車整車用膠領(lǐng)域有望逐步實(shí)現(xiàn)進(jìn)口產(chǎn)品替代，聚氨酯膠黏劑將受益于高鐵里程的快速增長(zhǎng)和無(wú)溶劑軟包裝用膠的需求爆發(fā)，建筑幕墻用膠有望打開(kāi)新的增長(zhǎng)空間，此次員工持股計(jì)劃的推出，一方面給予公司流動(dòng)資金上的支持，另一方面彰顯公司管理層及核心員工對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展的堅(jiān)定決心，維持“增持”評(píng)級(jí)，鑒于我們4月26日?qǐng)?bào)告目標(biāo)價(jià)已經(jīng)達(dá)到（除權(quán)前目標(biāo)價(jià)26.00元），我們上調(diào)6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為15.00元。

（二）康達(dá)新材

   公司專注膠粘劑行業(yè)，風(fēng)電用膠領(lǐng)域龍頭。公司自成立二十余年來(lái)一直專注于膠粘劑行業(yè)，形成了以環(huán)氧樹脂膠、丙烯酸酯膠、聚氨酯膠等為主的產(chǎn)品線，主要應(yīng)用在風(fēng)電葉片、光伏組件、塑料軟包裝等行業(yè)，其中、風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂結(jié)構(gòu)膠的市場(chǎng)占有率由2012年公司上市時(shí)的28%提高至如今的約70%，是風(fēng)電用膠領(lǐng)域的絕對(duì)龍頭。隨著2015年風(fēng)電行業(yè)及光伏行業(yè)持續(xù)回暖、新增裝機(jī)容量大幅提升，2015年公司風(fēng)電葉片用環(huán)氧膠實(shí)現(xiàn)收入5.32億元，同比增長(zhǎng)44.17%，毛利率提升1.86個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到36.44%，在營(yíng)業(yè)收入中比重由2014年70.03%提高至73.22%。在經(jīng)歷了2015年風(fēng)電裝備行業(yè)脈沖式的增長(zhǎng)后，市場(chǎng)普遍對(duì)2016年行業(yè)的發(fā)展保持謹(jǐn)慎態(tài)度，根據(jù)披露的最新“十三五”規(guī)劃的方案，五年內(nèi)風(fēng)電有望將新增裝機(jī)容量210GW，平均每年新增裝機(jī)容量將超過(guò)40GW，大幅超過(guò)2015年的33GW，按1.5MW主機(jī)每套需3片葉片，每片葉片環(huán)氧結(jié)構(gòu)膠為0.35噸計(jì)算，則風(fēng)電行業(yè)年均對(duì)環(huán)氧結(jié)構(gòu)膠粘劑的需求量約為28,000噸。

   IPO募投產(chǎn)能即將釋放，大幅增厚業(yè)績(jī)。公司2012年通過(guò)IPO募投的“4,800噸環(huán)氧樹脂結(jié)構(gòu)膠項(xiàng)目”及“20,000噸環(huán)氧基體樹脂項(xiàng)目”主要應(yīng)用于風(fēng)電葉片粘接及葉片基體材料，該項(xiàng)目已經(jīng)完成建設(shè)，正等候竣工生產(chǎn)審批，即將投入生產(chǎn)。2014年我國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)容量23.4MW，同比增長(zhǎng)45.1%，預(yù)計(jì)今后五年每年新增裝機(jī)容量至少達(dá)到20MW。預(yù)計(jì)兩個(gè)項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn)后，將合計(jì)貢獻(xiàn)收入約8.7億元，新增凈利潤(rùn)0.58億元，大幅增厚公司業(yè)績(jī)，進(jìn)一步鞏固公司在風(fēng)電葉片用膠領(lǐng)域龍頭地位，同時(shí)開(kāi)拓葉片基體市場(chǎng)發(fā)展空間。

   定增預(yù)案公布，打開(kāi)成長(zhǎng)空間。公司2015年8月4日公布定增預(yù)案，計(jì)劃向特定對(duì)象發(fā)行4,820萬(wàn)股募集8.5億元用于建設(shè)“丁基材料項(xiàng)目”、“聚氨酯膠粘劑擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目”及補(bǔ)充流動(dòng)資金。丁基材料目前應(yīng)用較多的領(lǐng)域是風(fēng)電、光伏等可再生能源領(lǐng)域，是新能源設(shè)備組件需要大量使用的重要材料，目前國(guó)內(nèi)新能源組件使用的多采用進(jìn)口產(chǎn)品，價(jià)格高昂，因此公司丁基材料項(xiàng)目有助于實(shí)現(xiàn)進(jìn)口產(chǎn)品替代，降低下游新能源行業(yè)的生產(chǎn)成本。公司預(yù)計(jì)該項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后實(shí)現(xiàn)收入4.3億元。公司近三年聚氨酯產(chǎn)能利用率接近100%，但客戶訂單量仍以年均50%的速度持續(xù)增長(zhǎng)，目前產(chǎn)能已無(wú)法滿足需求，且如前文所述，國(guó)內(nèi)的塑料軟包裝用膠替代市場(chǎng)龐大，公司無(wú)溶劑環(huán)保型聚氨酯膠粘劑占據(jù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)20-25%份額，“聚氨酯膠粘劑擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目”投產(chǎn)后將充分釋放產(chǎn)能，達(dá)產(chǎn)后可以新增收入3.9億元。

   聚酰亞胺泡沫軍品增長(zhǎng)可期。2016年1月4日公司與上海大洋新材料科技有限公司簽訂了聚酰亞胺材料《產(chǎn)品銷售合同》，合同總計(jì)金額人民幣6,461,621.27元，同時(shí)公司實(shí)際控制人陸企亭之女陸天耘投資的“賽輝投資”出資2億元收購(gòu)具有軍品供應(yīng)商資質(zhì)的上海大洋新材料科技有限公司51%的股權(quán)，2015年7月公司曾公告與上海大洋新材料科技有限公司簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，加強(qiáng)聚酰亞胺特種絕熱材料在政府裝備采購(gòu)領(lǐng)域的推廣應(yīng)用。此次公司順利簽訂600余萬(wàn)元的銷售合同標(biāo)志著公司聚酰亞胺泡沫材料已經(jīng)達(dá)到客戶的使用要求，公司具備大規(guī)模高質(zhì)量的生產(chǎn)能力，未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)放量銷售，入股上海大洋新材料，康達(dá)新材將間接獲得軍工資質(zhì)，公司在聚酰亞胺泡沫的原材料、生產(chǎn)、軍工資質(zhì)和軍方渠道可完全自主，為軍工材料業(yè)務(wù)放量鋪平道路。未來(lái)隨著我國(guó)國(guó)力日益強(qiáng)盛，對(duì)外能源需求不斷加大，國(guó)際貿(mào)易體量巨大，海軍艦艇建設(shè)換代空間巨大，公司聚酰亞胺泡沫軍工產(chǎn)品增長(zhǎng)空間值得暢想。

   估值與評(píng)級(jí)。公司在風(fēng)電葉片膠粘劑用膠領(lǐng)域龍頭地位顯著，軟包裝無(wú)溶劑揮發(fā)膠粘劑業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅猛，IPO募投項(xiàng)目年內(nèi)投產(chǎn)可充分釋放產(chǎn)能，同時(shí)定增募投項(xiàng)目進(jìn)一步推動(dòng)公司完善產(chǎn)品類型，提高市場(chǎng)占有率，未來(lái)聚酰亞胺材料軍品增長(zhǎng)空間值得期待。在不考慮定向增發(fā)建設(shè)項(xiàng)目的影響下，我們預(yù)測(cè)公司2016年和2017年EPS分別為0.736元和0.859元，維持“增持”評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)30.00元。

五、結(jié)語(yǔ)

   當(dāng)前國(guó)內(nèi)工程膠粘劑市場(chǎng)呈現(xiàn)國(guó)外巨頭（漢高、西卡、3M等）與本土企業(yè)并存的局面。全球巨頭在規(guī)模、產(chǎn)品和服務(wù)方面具備優(yōu)勢(shì)，仍占據(jù)市場(chǎng)主導(dǎo)地位。本土企業(yè)精耕細(xì)分市場(chǎng)，憑借本地化服務(wù)和價(jià)格優(yōu)勢(shì)已經(jīng)具備和跨國(guó)公司競(jìng)爭(zhēng)的實(shí)力，未來(lái)在中高端產(chǎn)品上實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代是大勢(shì)所趨。同時(shí)，我們也看到國(guó)內(nèi)膠粘劑行業(yè)集中度較低，國(guó)內(nèi)上市龍頭企業(yè)在技術(shù)研發(fā)、銷售服務(wù)以及資本運(yùn)用具備獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，未來(lái)在進(jìn)口替代及行業(yè)整合過(guò)程中將最為受益。

   給予膠粘劑行業(yè)“看好”評(píng)級(jí)，重點(diǎn)推薦回天新材、康達(dá)新材。

   風(fēng)險(xiǎn)提示：乳制品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，上市公司業(yè)績(jī)受原奶價(jià)格波動(dòng)等因素的影響，而且其食品安全問(wèn)題受到社會(huì)高度關(guān)注，對(duì)其中的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)予以充分關(guān)注。

文章來(lái)源/太平洋化工新材料

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