事件:公司近日發布2016年三季報,實現營業收入4.45億元,同比減少17.89%,歸母凈利潤6,721.92 萬元,同比減少23.83%,EPS為0.336 元,公司預計2016 全年歸母凈利潤變動區間為7,878 萬元至1.12 億元。

　　受可比基數較高影響,三季度業績下滑。公司第三季度實現收入1.50 億元,同比減少20.80%,歸母凈利潤1,826 萬元,同比減少37.41%,同時受環氧樹脂、丙烯酸、聚氨酯等原材料三季度呈現較大幅度上漲影響,公司單季毛利率為32.46%,環比下降4.5 個百分點,公司前三季度的業績下滑主要受2015 年風電搶裝潮引起的可比基數較高所影響。我們認為2015 年的風電搶裝潮是不可持續的,但未來風電行業每年穩定的新增裝機容量是有保障的。2016 上半國內年新增風電招標量超過14GW,在2018 年價格下調的情況下,預計2017 年的裝機量同比穩定增長。同時二季度以來,棄風限電問題有所改善。一季度棄風率平均26%,上半年整體下降到21%。同時,國內利率的降低將利好風電場開發等重資產行業,風電行業流動性開始改善。公司在國內葉片膠領域內仍然保持著高達70%以上的市場份額,環氧葉片膠是公司未來發展的穩健基石。同時我們預計公司IPO 募投的 “20,000噸環氧基體樹脂項目”將會在四季度逐漸貢獻業績,成為公司風電葉片板塊未來重要的業績增長點,有望進一步實現向下游產業鏈的延伸。

　　定增項目獲批,打開成長空間。丁基材料新能源設備組件需要大量使用的重要材料,目前國內新能源組件使用的多采用進口產品,價格高昂,因此公司丁基材料項目有助于實現進口產品替代。公司近三年聚氨酯膠黏劑產能利用率接近100%,上半年收入同比增長88.72%,但客戶訂單量仍以年均50%的速度持續增長,目前產能已無法滿足需求,且國內的塑料軟包裝用膠替代市場龐大,公司無溶劑環保型聚氨酯膠粘劑占據國內市場約20-25%份額,位居行業第一位,項目未來投產后將充分釋放產能。

　　估值與評級。在不考慮非公開發行股票事項的情況下,我們預計公司2016 年和2017 年EPS 分別為0.45 元和0.56 元,對應10 月31日收盤價(25.45 元)PE 分別為57X 和46X,我們認為公司軍工產品聚酰亞胺泡沫項目有望在明后兩年迎來放量式爆發增長,其市場空間巨大(約10-20 億元水平),同時公司涉足軍工業務還能夠提升公司估值水平,維持“增持”評級,6 個月目標價28.00 元。

　　風險提示。風電行業景氣度繼續下滑;軍品項目進展不及預期。